： 供应充足仍持续施压
1、原糖：11月原糖期价低位徘徊，临近月末小幅回升。咨询机构StoneX近日发布报告，预计巴西中南部地 区2026/27榨季甘蔗入榨量为6.205亿吨，持平于9月的预估值；食糖产量为4150万吨，较2025/26榨季增加3.3%， 但低于9月预估的4210万吨。预计2026/27榨季包括以甘蔗和为原料的乙醇产量为361亿公升，同比增长 9.3%。StoneX预计2025/26榨季全球食糖供应过剩370万吨，为2017/18榨季以来最高水平。
2、国内现货：广西新糖报价5580~5650元/吨；云南制糖集团陈糖报价5350~5400元/吨，新糖报价5310~5500 元/吨；加工糖厂主流报价区间为5750~5890元/吨。配额内进口估算价4100~4110元/吨；配额外进口估算价 5200~5210元/吨。
3、食糖进口：2025年10月，我国进口食糖75万吨，同比增加21.32万吨。2025年1-10月，我国进口食糖390.54 万吨，同比增加47.37万吨，增幅13.8%。
4、糖浆及预混粉进口：2025年10月我国进口糖浆和白砂糖预混粉（含税则号1702.90、2106.906）合计11.56万吨， 同比减少11.03万吨。其中，进口糖浆、白砂糖预混粉（税则号列170290）数量为4.09万吨，同比下降18.40万吨； 我国进口2106.90.6项下糖浆、白砂糖预混粉共7.47万吨，同比增长7.37万吨。
5、原糖小结：11月的原糖市场消息较为平淡，主要围绕巴西逐渐定产及北半球开榨问题展开博弈。目前巴西 已经趋于榨季尾声，产量变数不大，对于26/27年仍维持继续增产预期，因此抑制远期期价涨幅。印度方面，早 早已经确定本榨季出口许可量为150万吨，尽管印度实际出口可能需要原糖价格在18-19美分/磅，但政策早早明 朗，会减少未来压榨期的扰动。从估产情况来看，本榨季印度产量充足、是具备出口能力的，后期关注明年4月 巴西新糖供应前，原糖市场是否给出印度出口机会。12月重点关注印度、泰国压榨进度。价格方面，目前暂无新的驱动，上有供应充足压力，下有目前仅有泰国可供出口作为支撑，预计期价延续窄幅整理，并构筑阶段性底部，静待新的消息指引。
6、国内小结：11月底，广西开榨糖厂21家，云南8家，12月随着更多糖厂开榨，短期供应继续攀升。进口方面10月食糖进口仍高达75万吨，预计11月仍维持高位。糖浆及预拌粉方面，1702项下进口同比继续大幅回落、 但环比基本持平，并没有明显下降；2106项下环比减少约3.5万吨，但减幅弱于预期，未来仍需关注11月该项目的进口情况。现货市场方面，广西新糖报价5580~5650元/吨，目前成交一般。随着新糖继续上市短期市场依然 承压，中期关键在于2026年糖进口政策导向，但预计政策仍需在明年一季度末到二季度初才有望明朗。期价方 面12月份下有对进口政策的期待作为支撑、上有保值盘压力，预计仍以震荡偏弱为主，可关注5月合约反弹后空头入场机会。
：在质疑中前行
1、供应端：2025/26年度全球棉花产量同比增加，当前仍是北半球棉花供应压力高峰期，且仍将持续一段时间，上方压力不容忽视。
2、需求端：下游新疆地区纺织企业利润较好，开机稳定，10月服装鞋帽、针、纺织品零售额当月值环比增加，同比增幅反超社零。
3、进出口：美棉出口数据仅公布至10月初，同比偏弱；中国服装出口受多重因素影响同比降幅增加，但中美关税调整后应有一定好转，持续关注。
4、库存端：棉花工商业库存持续增加，但商业库存已经同比下降；11月旧仓单到期，仓单数量环比下降，同比增加；终端纺服库存预计将逐渐下降。
5、国际市场方面：宏观仍有扰动，基本面看上行驱动有限。宏观层面仍是市场关注重点，美国政府结束停摆、中美元首韩国会晤、美联储12月降息升温，宏观层面利好因素较多，对美棉价格有一定上行驱动。基本面角度来看，阔别已久的USDA月报终于发布，报告环比调增全球棉花产量预期值，增幅主要来自于中国、美国以及巴西，供应压力增加，期末库存也相应调增，2025/26年度全球棉花供需格局或较此前预计略有宽松。但整体来看，2025/26年度全球棉花仅是供应略大于需求，库销比仍处于近年来中等偏低水平，库存压力不大。美国方面，2025/26年度产量预期值环比调增19.6万吨至307.4万吨，库销比预计为31.1%。若按照当前数据，2025/26年度美棉库销比连续两年同比增加，且绝对值位于近10年来第三高位。需要注意的是，本年度美棉未点价合约卖单量同比偏低，未销售压力不大。综合来看，当前宏观层面有一定支撑，但远不足以带动其持续上行，基本面看多空指引均有，矛盾不大，预计短期仍震荡运行为主，关注宏观及其余数据发布情况。
6、国内市场方面：供应压力仍存，但后市预期并不悲观，棉价重心缓慢上移。近期期价重心震荡上移，已经突破压力位进入新的运行区间，01、05合约累计持仓量明显增加。我们认为当前棉花需求较好、年度供需压力不大、01合约接货存有性价比是近期行情主要驱动因素。虽然2025年国内棉花产量创下10年新高，且当前仍是供应压力高峰期，但此前棉价对此已有较为充分反应，而且本年度棉花销售进度较快，套保压力相对较小。需求端来看，终端纺服层面，零售额当月值持续位于近年来新高、且同比增幅已经反超社零；下游纺织企业方面，新疆地区利润较好，开机维持高位，内地也能维持现金流运转；棉花消费量方面，依据中国棉花信息网库存数据反推，10月至11月中旬，棉花累计消费超120万吨，平均月均超80万吨，年化超850万吨。从以上各角度来看，棉花需求维持稳定，甚至同比略有增加。此外，12月将有重磅会议召开，后市政策值得期待。整体来看，当前多空因素均有，棉花阶段性供应压力较大，是影响棉价上行的主要因素之一，但是随着时间推移，供应压力会逐渐减弱，基本面对棉价的支撑会逐渐增强，预计12月棉价重心或将小幅上移。可考虑买入05合约虚值看涨期权，卖出05合约虚值程度较低看跌期权。
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