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界面新闻编辑 | 牙韩翔
何霞在安徽阜南许堂乡经营着一个母婴店，这家店开业已经有近10年时间，做的是乡镇的熟人生意。这类散落在下沉市场，看起来不显眼的母婴店，却是这个市场一个不容忽视的渠道。Worldpanel消费者指数母婴行业顾问王昱程在接受界面新闻采访时表示，“目前母婴店在下线城市仍是最主要的购买渠道，所占的市场份额超4成。”
何霞告诉界面新闻，她的进货渠道主有要两大类，会向母婴电商海拍客采购一些“通货”产品，如大品牌的奶粉和纸尿裤，而对于一些“控货”产品，即在有限范围内母婴店销售的产品，她则向更多其它经销商渠道采购。
这些下沉市场母婴店老板所依托的海拍客正在冲击上市。
母婴电商企业海拍客（Yangtuo Technology Inc.）近日向港交所提交招股书。这是一家主要为低线市场提供家庭护理及营养产品的交易平台，被行业称为“下沉市场母婴之王”。
成立于2015年的海拍客曾经有不少“明星公司创业光环”——它的创始团队来自“阿里系”，其创始人赵晨曾是天猫国际创始人，首席运营官徐虹负责过阿里旺旺及淘金币等项目的管理经营，首席技术官肖建涛则是阿里聚划算初始团队技术负责人。这些“光环”也让它在5年内也拿到了6轮融资，投资方包括顺为资本、复星国际、高瓴等知名投资机构。
海拍客目前的业务有两大类，一类是数字平台业务，它类似于1688平台做“中间商”，上游卖家借此向下游买家出售产品，海拍客则依据卖家在平台上的销售交易额收取2.5%左右的佣金。
另一部分是自营业务，又细分为基础自营业务和自有品牌业务。基础自营业务中，海拍客向上游供货商采购产品并持有存货，再销售给下游买家；自有品牌业务则是公司自主研发产品，通过OEM生产后提供给下游买家。
招股书显示，海拍客整体交易买家群体中，一线城市仅占约1%，二线城市占比约17%，低线市场卖家占比则超过了80%。
和其他快消行业比，母婴店本身更偏向于区域性连锁，碎片化程度非常高，尤其是在下线城市，存在大量中小型的个体或者连锁店。相对于一二线城市，下线城市的妈妈们，更倾向于受到熟人社会的影响，依赖看起来比较有育儿经验的母婴老板或店员。一定程度上来说，一个小母婴店老板，就是当地的一个育儿KOL。
因此这也是支撑起海拍客下沉市场生意的基础。
根据招股书，海拍客有约4200家注册卖家，以及覆盖全国31个省份，并覆盖逾3000个村县的约29万家注册买家。截至2024年底，海拍客平台有超过9.3万名核心买家（年内在平台上下单超过24次），平均每名核心买家每月下单11次。
海拍客的供应商既包括国际知名品牌商，也有区域经销商和制造商。譬如美赞臣，以及广东纸尿裤生产企业昱升等等。
但随着出生率的下滑和电商的冲击，实体母婴店的生意正在变得难做。
尼尔森IQ发布的一份母婴行业报告显示，2022年至2024年，母婴行业线下渠道的销售额占比正在逐年下降，分别为69.4%、64.9%和59.7%；而线上渠道的销售占比持续攀升，分别为30.6%、35.1%和40.8%。
王昱程对界面新闻表示，随着电商的崛起，下线城市购买母婴产品的渠道选择也在发生变化。2022年，母婴店持续从商超获取市场份额（在这个进程中也发生了许多母婴店行业的并购与洗牌，整体份额向头部玩家集中）。但自2023年后，以拼多多为主的渠道电商以及抖音直播等兴趣电商的崛起，加剧了电商对母婴店的冲击。
这对海拍客的打击巨大。
它的商业模式依附线下门店生意，自然也会受到母婴实体门店经营疲软和线上综合电商崛起的双重“夹击”。海拍客的数字平台业务营收在2022年至2024年持续下滑——分别为3.54亿元、2.96亿元和2.29亿元，营收占比也从39.5%下降至22.2%。
另一组指标也能反映出海拍客用户的流失。比如实现交易的买家数量，从2023年的17.2万名下滑到2024年的16.8万名；核心买家数量，则从2023年的10.4万名下滑至2024年的9.4万名。
于是，海拍客将精力扭转到自营业务。
界面新闻从该公司的招股书看到，自营业务收入占比从2022年的60.4%提升至2024年的77.7%，成为核心增长引擎；该业务收入一路走高，在2022年至2024年分别为5.4亿元、7.68亿元和8.02亿元。
海拍客的自营业务包括两个部分，一部分是通过向上游批量采购产品卖给下游母婴店赚差价；另一部分则是做自有品牌。
海拍客的自有品牌，主要通过OEM代工制造白牌及独家品牌系列，涵盖食品、儿童零食、膳食补充剂量、纸尿裤等品类。招股书显示，截至2024年末，海拍客已开发92个自有品牌及系列，合作153家制造商，自有品牌付费买家超3.8万名，销售SKU超1000个。其自有品牌包括儿童辅食“喵小侠”、营养补充剂“DoctorJepson”等。
但相对于做“中间商”，自营业务的赚钱能力较弱。
2022年至2024年，海拍客数字平台业务的毛利率水平均在87%以上，而自营业务的毛利率水平则在15%-17%左右。这也拖累了整体毛利率，同期它的整体毛利率则一路走低，分别为43.9%、37.6%及32.5%。
此外，做自营业务还需要大规模备货，这不仅加重海拍客的现金流压力，同时还需承担库存成本，并压缩利润空间。招股书显示，2022-2024年，这家公司的存货从5947万元增长到7474万元，2025年4月30日进一步提升至1.5亿元。
数字平台业务受打击，自营业务毛利率较低的情况下，海拍客的盈利能力逐渐变弱。
2022年至2024年，这家公司营收分别为8.95亿元、10.67亿元和10.32亿元；报表净利润分别为101.2万元、-5654万元和-7882.5万元，从微盈利走向亏损。
更为严峻的是，由于曾向投资者发行了大量可转换可赎回优先股，海拍客也背上了高额债务——截至2024年底，海拍客负债净额高达20.01亿元。
实际上，海拍客的难题也反映出当下母婴行业整体走弱以及竞争激烈的大环境。与十年前创业时相比，眼下中国的母婴市场环境已经变化太多。
一方面，2017年至2023年，中国新生儿数量呈现持续下降趋势，从2017年的1723万下降至2023年的902万。尽管海拍客主要的大本营下沉市场的出生率高于全国水平，但仍受到影响。新生儿的减少对奶粉、纸尿裤、营养品等母婴核心品类需求的冲击仍在持续。
另一方面，伴随着拼多多、兴趣电商（如直播间）等渠道的崛起，包括天猫、京东、抖音等综合类电商也在加码母婴赛道不断下沉，母婴垂类电商也受到了巨头的“降维打击”——在资本、流量和效率上显示出差距。近年来陆续经营不善的母婴垂直电商已经不乏先例，比如已经关停的蜜芽，陷入欠债风波的贝贝网，以及被港股取消上市地位的宝宝树等等。
在营收、盈利能力、毛利水平等核心财务指标都不占优势的情况下，海拍客此时要闯关港交所可以说是“流血上市”。在当前充满变数的大环境中，也暴露出这家公司市场竞争能力孱弱、商业模式成长性不高的隐忧，想要进一步获得资本市场认可仍充满挑战。
